英伟达"退位"后，寒武纪凭借政策红利和DeepSeek等客户的"力挺"，成功卖爆中国芯。
翻看寒武纪的客户名单，DeepSeek、商汤科技、腾讯等巨头均位列其中，在华为没有全面走上自主研发道路时，其合作对象也是寒武纪。
作为专注于人工智能芯片产品研发与技术创新的公司，寒武纪自2016年成立起，就拿到了华为的大量订单。2017年至2018年，华为贡献的收入占比高达98%和97%。
寒武纪也因此声名鹊起，成为"国产AI（人工智能）芯片第一股"。
为了扩大市场规模，寒武纪一直在追加研发投入，主营业务也拓展到应用于各类云服务器、边缘计算设备、终端设备中的人工智能核心芯片的研发、设计和销售。产品线延长到了云端产品线、边缘产品线、IP授权及软件以及智能计算集群系统业务。
叠加近两年国内利好政策，寒武纪得以走出AMD、英伟达等国外科技巨头公司的阴影，结束了多年亏损的状态。
2024年第四季度，寒武纪实现首次盈利，此后便保持向上趋势。
在最新发布的2025年第三季度财报中，寒武纪当季取得营收17.27亿元，同比增长1332.52%；前三季度总营收46.07亿元，同比激增2386.38%。当季实现盈利5.67亿元，前三季度累计盈利16.05亿元，均实现同比扭亏。
图源：寒武纪2025年三季度报告
不过，在欣欣向荣的景象背后，潜藏的问题依然不少，过度依赖云端产品线以及客户单一问题，正在成为其未来发展的隐患。
成为"国产平替"，寒武纪扭亏为盈
中国AI芯片市场一直被英伟达垄断。
据英伟达方面透露，四年前，其在中国的市场份额高达95%，给国内芯片公司留下的市场份额仅有5%。这其中，AMD等国外科技巨头还要瓜分一部分。
不过，在美国的科技封锁以及国内的应对政策之下，中国芯得以柳暗花明又一村。
今年4月，英伟达披露美国政府通知，其专为中国市场设计的AI芯片H20被纳入出口管制清单，另一边的AMD也未能幸免，其MI308X产品同样位列其中。
彼时，国内则在刺激算力需求上涨。
今年8月26日，国务院印发《关于深入实施"人工智能+"行动的意见》，提出大力发展智能网联汽车、人工智能手机和电脑、智能机器人、智能家居、智能穿戴等新一代智能终端。
根据预估，2025年，中国智能算力规模预计增长将超过40%。而在AI应用爆发之际，字节跳动、腾讯、阿里巴巴等科技巨头却被断货，这导致国内产生巨大的算力需求缺口。
寒武纪作为少数能提供高性能AI训练和推理芯片的公司之一，自然成为"国产平替"首选。
毕竟，寒武纪自成立起就聚焦人工智能芯片产品的研发与技术创新，在过去近十年时间里，砸下大笔研发费用。
如今，其开发的云端训练（包括思元290）、云端推理（包括思元100、思元270及思元370）等AI芯片，在性能上已经展现了一定竞争力，产品在运营商、金融、互联网等领域规模化部署也通过了客户验证。
浙商证券分析师童非团队在今年8月发布的研报观点称，寒武纪训练平台适配DeepSeek、Qwen、混合专家等主流国产模型，与算力需求端对接良好，有望快速确定订单，扩大市场份额。
此外，在国家集成电路产业投资基金三期追加投入，地方政府对国产芯片采购给予补贴之下，也推动了寒武纪产品的市场渗透率提升。
英伟达方面就在今年5月份透露，其市场份额已经降低到50%。反观寒武纪，其营收和利润均在持续增长。
尤其是支撑人工智能应用落地的云端产品线，2024年，该业务收入占比已经高达99.3%，同比暴增1187.78%。
图源：寒武纪2024年年度报告
即便英伟达于8月恢复出口许可，中国企业也没有再大批量采购，可见中国芯对英伟达替代程度之深。10月份，英伟达方面透露称其市场份额归零。
狂砸65亿元，只为取代英伟达
目前，寒武纪的云端智能芯片、加速卡、整机训练服务器已经全面对标英伟达。
据弗若斯特沙利文预测，中国的AI芯片市场规模将从2024年的1425.37亿元，激增至2029年的1.34万亿元，2025年至2029年的年均复合增长率为53.7%。
而在2025年以前，英伟达长期霸占这一市场，这背后的原因与其技术先进性密切相关。
直到今年10月，英伟达正式终止中国区高端AI芯片销售与技术支持，其占据95%份额的市场出现历史性空白。这一变动直接激活国产替代需求，中国芯开始登上历史舞台。
寒武纪作为中国芯的一员，开始与国内公司竞争。在此之前，为了成为"平替"最优人选，寒武纪长期致力于研发。
财报显示，2017年至2024年八年间，寒武纪共计亏损54.17亿元，其间，研发费用达65.74亿元，而营业收入总额为43.6亿元，研发费用常年是营收的1倍-2倍。
2025年第三季度，研发投入达2.58亿元，同比增长22.05%，同时，募资39.85亿元中的29亿元专项用于大模型芯片平台研发。
图源：寒武纪2025年三季度报告
在硬件层面，寒武纪优化平台可靠性，软件端实现智谱GLM-4.6模型的混合量化部署，为本地化运行提供解决方案。
经过多年积累，这家公司终于在今年厚积薄发。
随着国内大模型从"训练"转向"推理"阶段，DeepSeek等推理模型的普及让国产芯片性价比优势凸显。
如今，寒武纪思元系列芯片在边缘推理场景的能效比甚至超过英伟达H20，每瓦特性能领先73%，精准契合互联网、金融等行业的落地需求。
光大证券分析认为，在云端智能芯片性能方面，寒武纪、英伟达、华为海思研制的云端芯片产品都已采用7nm（纳米）等先进工艺，在性能功耗比上较为接近。
在此背景下，这家公司逐渐撬开了AI芯片市场。
今年9月，智谱官宣GLM-4.6在寒武纪国产芯片实现FP8+Int4混合量化部署，这是其首次在国产芯片投产的FP8+Int4模型芯片一体解决方案。
DeepSeek也在今年9月发布新一代模型架构DeepSeek-V3.2。据寒武纪称，该公司实现了对深度求索公司最新模型DeepSeek-V3.2-Exp的适配，并在开源大模型推理引擎vLLM-MLU源代码。
商汤科技则在近日与中科寒武纪科技股份有限公司签署面向新发展阶段的战略合作协议，重点推进软硬件的联合优化，并共同构建开放共赢的产业生态。
政策红利也在推动中国芯发展。工信部已经联合地方政府推出专项扶持，推动AI芯片国产化布局，预计3-5年内形成算力生态闭环，国产龙头寒武纪将直接受益于这一战略进程。
成长暗礁：产品结构单一、客户集中度高
虽然寒武纪靠"中国平替"上交了一份不错的业绩单，但产品结构单一与客户集中度高的双重枷锁并未解除，反而随着规模扩张愈发凸显。
产品结构的"单极依赖"是寒武纪的老问题。从历年财报数据看，云端智能芯片及板卡业务始终占据绝对主导地位。
2024年，该业务贡献营收11.66亿元，占全年总营收的99.3%；2025年上半年，这一比例进一步攀升至99.6%，几乎包揽了全部收入。
与之形成鲜明对比的是，边缘产品线持续萎缩，2024年营收占比仅0.56%，且同比下降近40%，IP授权及软件业务占比更是低至0.04%，几乎可以忽略不计。
这种"云端独撑"的格局，使得公司经营完全暴露在云端市场的需求波动中。
2025年第三季度，随着国内大模型训练需求度过高峰期，市场从"训练"向"推理"转型，而寒武纪因推理芯片布局滞后，单季度营收增速已出现环比放缓迹象，印证了产品结构单一带来的经营脆弱性。
尽管其宣称拥有"云边端一体化"产品矩阵，思元220边缘芯片在智慧交通等场景有所布局，但实际出货量与营收贡献微乎其微，并未对业绩形成正面影响。
另一方面，AI芯片技术迭代周期仅18个月，而寒武纪当前存货规模已达26.90亿元，相当于2024年营收的2.3倍，若云端需求进一步萎缩，这些存货将面临大规模的减值风险，侵蚀利润根基。
客户集中度居高不下也是寒武纪的"悬顶之剑"。
寒武纪一直未能摆脱对单一客户或单一类型客户的依赖，客户结构经历了从华为到地方国资，再到互联网巨头的频繁切换，但"高度集中"的问题始终未改变。
2017-2018年，华为海思为其贡献了97%以上的营收，而在双方合作终止后，寒武纪营收便陷入了低迷期。
2021年至2023年，公司第一大客户分别为江苏昆山高投、南京科创投、台州黄岩置成物产，单客户营收占比均超过60%，前五大客户占比始终维持在85%左右。
2024年，第一大客户贡献营收9.296亿元，占比高达79.15%，前五大客户合计占比飙升至94.63%，远超芯片行业30%-50%的平均水平。
图源：寒武纪2024年年度报告
2025年上半年，在第一大客户占比好不容易降至42.5%的情况下，又陷入了"大客户替换而非多元化"问题。
要知道，2025年的业绩爆发，更多是国产替代政策窗口期的红利体现。产品结构单一与客户集中度高的双重风险，如同隐藏在业绩光环下的"成长暗礁"。
要想实现长期发展，寒武纪就必须在替代红利消退前完成产品多元化布局与客户生态建设，避免短期效益。
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